Esta realidad de los mercados de capitales debería tener importantes implicaciones para los inversores, las aseguradoras, los planes de pensiones y la gestión empresarial.

 Los ejecutivos de las compañías tienen una oportunidad histórica para conseguir financiación a tipos de interés nunca antes vistos para acometer inversiones en proyectos con retornos que fácilmente superaran el coste de financiación. Si no viesen suficientes oportunidades de inversión en proyectos o ven demasiado riesgo en la macroeconomía, pueden comprar empresas que estén siendo rentables para hacer crecer las ventas y el beneficio. Y si todavía ven demasiado riesgo en una operación corporativa, pueden emplear el capital en comprar sus propias acciones para hacer crecer el beneficio por acción a sus accionistas. En fin, a los ejecutivos de las empresas hay que exigirles que se puedan aprovechar de la oportunidad de financiación que la crisis, los bajos tipos de interés y la enorme liquidez existente, les está brindando los mercados de capitales.

 Lo llamativo es que las empresas llevan desapalancándose desde mediados de 2008, y de momento no hay síntomas de incremento del apetito por el endeudamiento en un momento que los tipos de interés es difícil que bajen más.

Los planes de pensiones y las aseguradoras es prácticamente imposible que consigan retornos razonables para los pasivos contraídos. Simplemente la renta fija en la mayoría de los casos, no da rentabilidad ni para cubrir la inflación. Se hace difícil, si no imposible, obtener retornos razonables a largo plazo si no se invierte una parte del capital a largo plazo en renta variable.

¿Pero por qué no invierten en bolsa? Desde mi punto de vista, las llamativas caídas de la renta variable en 2001-2002 y la de 2008 en la que las bolsas se dividieron entre 2, es el motivo fundamental por el que el dinero “miedoso” invertido en renta fija no da el paso de entrar en bolsa.

Para que el inversor de largo plazo (tipo aseguradoras y planes de pensiones), vuelvan a invertir decididamente en la renta variable, se necesita que las inversiones en renta fija comiencen a dar retornos negativos en sus valoraciones antes de vencimiento. Todo llegará.....

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@javiergalan77

 El recorte de Fitch del rating de su deuda y la bajada del “outlook” de la deuda china por Moody’s desde positivo hasta estable, está alimentando una cada vez mayor preocupación por la sostenibilidad del crecimiento chino. Este ejercicio tampoco está siendo especialmente positivo para Corea del Sur debido a los riesgo geopolíticos derivados de Corea del Norte.

 La bolsa India, sin embargo, a pesar de no llevar un año especialmente destacable en rentabilidad parece haber reaccionado en este último mes y empieza a dar retornos positivos en el ejercicio.

 A pesar de no tener un comportamiento especialmente brillante durante este ejercicio, en Renta 4 Gestora somos positivos respecto a la renta variable asiática. Se trata de aquellos países que más crecimiento están aportando a la economía mundial y consideramos que este comportamiento no es transitorio, sino que se mantendrá de forma estructural durante los próximos años.

 En cuanto a la región latinoamericana se está mostrando bastante irregular en 2013 a pesar de la mejora que se está observando en los mercados financieros como consecuencia de las políticas monetarias agresivas que están llevando a cabo los bancos centrales más importantes.

 Incluso el índice que mejor comportamiento venía mostrando en la región sudamericana, el mejicano Mexbol, ha llegado a perder súbitamente durante el mes de abril un 5,33%, al tiempo que el Bovespa brasileño, el otro índice más representativo de la zona, descendía un escaso 0,78%, eso sí, debido a que sus pérdidas en el año rondan ya el 10%. La renta variable  sudamericana, se ha visto especialmente afectada por los precios de las materias primas, que están cotizando un escenario de menor crecimiento a nivel global, como se ha puesto de manifiesto en los últimos informes del FMI.

 La posibilidad de un rebote en las acciones del sector de materiales básicos, hace que la inversión en la región latinoamericana pueda suponer una excelente inversión a corto plazo para jugar el escenario de recuperación en un contexto donde la elevadísima liquidez va a apoyar determinados activos de riesgo con un peor comportamiento en el ejercicio.

 Si bien existe cierta sorpresa por el comportamiento de muchos mercados que acarician niveles máximos de todos los tiempos, no es menos sorprendente que los mercados emergentes estén “parados” en un escenario donde los estímulos monetarios podrían favorecerles más que a ningún otro. Reforzar la apuesta por estos mercados puede ser una opción a seguir para los más rezagados cuando las actuales condiciones (tipos de interés, valoraciones, crecimiento esperado), parecen las más favorables para los mercados de acciones.

 En está primera parte del ejercicio los datos macro, las medidas de estimulo no convencionales y las incertidumbres geopolíticas han marcado la pauta del comportamiento de los mercados, pero actualmente el tema de importancia capital es la presentación de resultados.

 Habiendo presentado cerca del 75% de las compañías del S&P 500, casi el 75% de las compañías están batiendo sus estimaciones en beneficio por acción, eso si, los datos de ventas no están acompañando tanto fruto del menor crecimiento de la economía mundial.

 Llama la atención que con la fuerte subida de la renta variable estadounidense en los últimos 5 años (el S&P 500 sube más de un 140% desde los mínimos de marzo de 2009), la participación en el rally de los agentes de inversión no está siendo muy relevante, es más, las posiciones invertidas en cash, las coberturas con opciones put están en niveles muy altos. Este dato queda refrendado por la encuesta de sentimiento de mercado que realiza la American Association of Individual Investor el cual muestra lecturas nada complacientes ni positivas sobre el devenir de la renta variable los próximos meses.

Históricamente, los mercados suelen subir cuando este sentimiento es muy negativo y bajar cuando este sentimiento es muy positivo. Si nos fiamos del comportamiento histórico de esta encuesta y de los bajos niveles de inversión de muchos agentes financieros en el rally, es posible que no hayamos visto los máximos todavía.

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@javiergalan77

 El FMI, el Banco Mundial, y en general el consenso, esperan que el mundo siga creciendo este 2013 y los próximos años por encima del 3%, lo que contrasta con la caída esperada para el PIB español del en torno del -2%.

 Pero cualquier inversor español puede diversificar su inversión en aquellas áreas geográficas donde se encuentra este crecimiento.

 Estados Unidos se espera que crezca un +2% este 2013, Japón un +1,3%, China un +8%, India +6%, Brasil y Rusia +3%. En general, el mundo crecerá por encima del +3% este año y los siguientes años se espera que crezca por encima del +4%.

 Si las estimaciones son correctas, debido al apalancamiento operativo del que gozan las empresas, debería sustentar crecimientos de doble dígito para los beneficios de las compañías con exposición de sus ventas globales.

 Renta 4 Gestora permite tener exposición a casi todas las áreas geográficas, y en todas las áreas geográficas significativas para el crecimiento mundial. De este modo un inversor que quiera tener exposición al crecimiento global de la economía mundial, puede hacer una cartera compuesta por los siguientes fondos:

 Renta 4 USA FI (40%), que invierte en las principales compañías estadounidenses y que obtiene una rentabilidad en 2013 del +13%, debería ser un fondo a tener en cartera para ganar exposición al país desarrollado del mundo que mayor crecimiento tiene.

 Renta 4 Eurobolsa FI (30%), que invierte en las principales compañías europeas, también debería tener un peso relevante, en tanto en cuanto las grandes compañías europeas tienen más del 60% de sus ventas provenientes de países de fuera del área euro. Las compañías europeas también se beneficiarán del crecimiento mundial y cotizan más baratas que el resto de países.

 Renta 4 Japón FI (10%), destaca este año con una rentabilidad superior al +20% en lo que llevamos de año por la esperada mejora de los fundamentales de la macro. El gestor sigue muy positivo en el área.

 Renta 4 Asia FI (15%), debería tener un peso relevante si nos atenemos a las expectativas de ser la mayor región de crecimiento del mundo, con China a la cabeza, pero con otros países aportando mucho más crecimiento que los países desarrollados como India, Singapur, Indonesia o Malasia.

 Renta 4 Latinoamérica FI (5%), con exposición a los países de América Latina, permite también mejorar nuestra distribución geográfica. Méjico, Brasil, Colombia y Perú, son las principales apuestas del fondo.

El resultado de la cartera propuesta no estaría reflejando la recesión de España, si no retornos muy positivos del +8,6% en lo que llevamos de año y del +15,9% desde abril de 2012.

 Esta rentabilidad se consigue sin tener mayores costes de transacción ni incurrir en más riesgo del necesario, entre otras cosas porque los fondos de Renta 4 Gestora depositan en España y se rigen por la normativa española y europea.

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@javiergalan77

El comienzo de año fue muy prometedor con subidas significativas en casi todos los índices europeos, especialmente de los periféricos, pero el resultado de las elecciones italianas y el sorprendente tipo de rescate a Chipre, han provocado la pérdida de todo beneficio logrado en las primeras semanas de enero.

Los países en los que la renta variable está teniendo un mejor comportamiento son aquellos en los que el famoso Quantitative Easing de sus respectivos bancos centrales son más agresivos. De esta forma, los mercados de EEUU y de Japón, disfrutan de rentabilidades de +10% y +20% respectivamente. La verdad es que como gestor de renta variable europea que soy, estaría encantado que el Banco Central Europeo tomará el mismo camino que la FED y el BOJ, si el resultado es que los índices europeos se revalorizasen de la misma manera que el estadounidense o el japonés.

Pero la realidad es que aunque posiblemente la última solución sea monetizar parte de la deuda de muchos de los países del área euro, ésta parece lejana.

En los próximos meses da la sensación de que nos encontramos con varios riesgos que podrían causar cierta consolidación de niveles y que, desde mi punto de vista, pueden ser el catalizador que necesitan los inversores para tomar beneficios en la renta variable europea, que no olvidemos, lleva una revalorización de más del 30% desde agosto de 2012.

Los riesgos a los que me refiero son: mantenimiento de la recesión en Europa ya que los índices ISM europeos guían la tendencia, retorno del riesgo de recortes de gasto público e incremento de impuestos en EEUU debido al fiscal cliff todavía sin solucionar, posibilidad de desaceleración del programa de compra de activos de la FED (Quantitative Easing) en la segunda parte del año y presentación de resultados empresariales que no tienen pinta de sorprender positivamente por los datos macroeconómicos que hemos ido conociendo durante el primer trimestre.

Con los eventos descritos en el anterior párrafo, las atractivas valoraciones de la renta variable, y el escenario de mayores retornos de la renta variable frente a la renta fija en los próximos años, creo que en la segunda parte del año, los mercados nos pueden dar una gran oportunidad para tomar posiciones en el activo más atractivo por valoración actualmente que es la renta variable europea con un menor margen de error, ya que cuanto más barato compremos, menor es la posibilidad de equivocarnos y mayor el potencial si acertamos.

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@javiergalan77

Nunca los tipos de interés han sido tan bajos durante tanto tiempo. Ningún inversor se va a equivocar si apuesta por el mantenimiento de tipos de interés bajos para este año.

Las grandes empresas han aprovechado la ocasión para pedir prestado en los mercados de capitales a través de la emisión de bonos. Pero el dinero barato no está estimulando la economía como se esperaba. Llama la atención que muchas multinacionales pueden pedir prestado dinero más barato que algunos gobiernos europeos. Italia o España se financian a 10 años al 4,6% y al 4,9% respectivamente, muy por encima de muchas grandes multinacionales como Sanofi, Volkswagen, Nestle, Danone, Siemens, etc, que apenas se financian al 2% a 10 años.

Muchas empresas están aprovechando para arbitrar el coste de la deuda, con su propio capital, comprando sus propias acciones, las empresas consiguen incrementar el beneficio por acción aunque los ingresos y el beneficio nominal no lo haga.

El dinero fácil también permite comprar otras empresas, pero la verdad es que el objetivo a la hora de adquirir una empresa, suele ser obtener sinergias de costes debido a las bajas perspectivas de crecimiento futuro de las economía mundial, lo que supone más desempleo al fin y al cabo. Es evidente que si las cantidades de tesorería de las empresas, que actualmente están en máximos, se utilizan para recomprar sus propias acciones en lugar de invertir en nuevos proyectos, es que las empresas no ven atractivos retornos en las actuales economías visiblemente estancadas. La inversión genera empleo, y el empleo, mayor consumo. La variable inversión falta en la ecuación de crecimiento, y hasta que los bancos centrales y los gobiernos no hagan políticas incentivadoras de la inversión, las economías seguirán estancadas.

La burbuja más obvia de los bajos tipos de interés, suele ser la inmobiliaria. Los bajos tipos de interés provocan subidas del precio de la vivienda que precisamente en España lo conocemos muy bien. Aunque no somos ni mucho menos el único ejemplo: Japón, Estados Unidos, Suecia, Irlanda y un largo etcétera han sufrido las consecuencias de los excesivos bajos tipos de interés, burbuja inmobiliaria y posterior explosión de la misma con las dramáticas implicaciones que tienen en la economía real, el desempleo y la quiebra de empresas y bancos.

Los tipos de interés excesivamente bajos son los causantes de las burbujas, ya que los inversores ignoran el coste de financiación y se concentran en las ganancias de capital. Con las políticas monetarias actuales de los principales bancos centrales de los países desarrollados, están fomentando la recuperación del mercado inmobiliario, por lo que la crisis actual, corre el riesgo de crear otra burbuja que nos llevará a otra crisis. De hecho, si para salir de la crisis se incentiva volver al mismo escenario que la provocó, se hace difícil esperar la normalización de la política monetaria. Solo un repunte significativo de la inflación haría cambiar las políticas monetarias globales, y la inflación, sin crecimiento, es complicado que repunte.

Pero lo más grave de la situación actual de tipos de interés es que éstos, si descontamos la inflación, son negativos. Es decir, cada euro invertido a tipos de interés por debajo del 2% (la inflación media de Europa es del 1,8%), obtiene un retorno negativo, se pierde dinero real. Conviene recordar que el euribor está en el 0,5%, por lo que para obtener más rentabilidad que la inflación, hay que asumir más riesgo.

Hay dos sectores que se están viendo visiblemente afectados por la rentabilidad real negativa de los activos de menor riesgo: los planes de pensiones y las aseguradoras. Va a ser muy interesante ver que hacen estos dos macro-inversores en el futuro con el capital y los futuros retornos prometidos, porque una de mis tesis de inversión para los próximos años, es que éstos tendrán que incrementar su exposición a renta variable para obtener retornos positivos en el largo plazo, y la famosa Gran Rotación de activos de renta fija a activos de renta variable se basa en este hecho.

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@javiergalan77

Sin embargo, la evidencia de un problema estructural de crecimiento como resultado de las políticas de ajuste fiscal impulsadas por la troika, ha terminado por pasar factura a algunas bolsas como la española, así como al amplio índice europeo Eurostoxx 50. Así, el Ibex 35 finalizó el trimestre con una rentabilidad del – 2,6%, mientras el Eurostoxx acabó con un –0,11%. Otras bolsas, cuyas compañías han podido disfrutar de mejores condiciones de financiación han mostrado una evolución algo más positiva. El índice alemán Dax ha terminado el trimestre anotándose un +2,4%, y el CAC 40 un +3,07%.

Fuera de la zona euro, ha impresionado el resultado del Nikkei japonés, al revalorizarse más de un 18,67% en el trimestre (un 11,98% medido en euros), tras beneficiarse de la depreciación del Yen frente a las divisas principales como el dólar o el euro. Pero también otras zonas han mostrado ganancias al beneficiarse de una evolución económica no tan negativa como la europea. El SP500, que aglutina las 500 mayores compañías norteamericanas se ha revalorizado un 11,89% (algo más de un 15% medido en euros) gracias al efecto causado por el potente programa de política monetaria cuantitativa mantenido por la FED, que supone una inyección de 85.000 millones de dólares mensuales a la economía americana. Mientras, los tipos de referencia en Estados Unidos se mantienen en niveles cercanos al 0% y se ha anunciado que permanecerán así hasta que se observen señales de fortaleza en el mercado de trabajo, que ya sitúa la tasa de desempleo por debajo del 7,7%. El otro gran mercado que está intentando impulsar su economía mediante programas de compra de activos, el de Reino Unido, se ha anotado cerca de un 8,21% a través de su índice más representativo, el FTSE 100, gracias a la depreciación de la libra.

Entre tanto, el debate se aviva dentro de la Unión Europea, alrededor de la validez de las medidas de ajuste, que se están mostrando poco eficientes a la hora de trasladar las mejoras observadas en la economía financiera hasta la economía real. La incapacidad para dotar de un mayor acceso al crédito ( y en mejores condiciones) a las economías más dañadas, está suponiendo que cada vez aparezcan un mayor número de voces críticas con la forma en que se están llevando a cabo los ajustes que podrían estar estrangulando las escasas posibilidades de crecimiento en la eurozona. Es posible, que dicho proceso se vaya suavizando en próximos trimestres a la espera de las elecciones alemanas, que pasarán un test crucial sobre la forma en que la Canciller Ángela Merkel está gestionando la crisis de cara a sus ciudadanos como mayores contribuyentes netos al presupuesto de la Unión.

El otro gran foco de atención en el trimestre, y el que mayor inestabilidad ha ocasionado en los mercados, ha sido la negociación sobre el rescate de Chipre. Las bolsas convulsionaron durante un fin de semana en el que Chipre sufrió el primer gran corralito bancario de la UE en su historia. Las necesidades del país, que rondan los 15.000 millones de euros, han supuesto un importante quebradero de cabeza para la UE, al pretender aplicar un novedoso sistema de “burden - sharing” donde los depositantes chipriotas soportarían un tercio de la factura del rescate. La controversia desatada por la necesidad de asignar pérdidas a los depósitos teóricamente garantizados (aquellos por debajo de 100.000 euros), hizo saltar las dudas sobre un posible efecto contagio hacia aquellos países con problemas y con sistemas financieros más debilitados. Unas desafortunadas declaraciones del nuevo portavoz del Eurogrupo, el Sr. Dijsselbloem en las que apuntaba como nuevo modelo para futuros rescates el que se acababa de proponer para Chipre, pusieron en alerta a los mercados y a las agencias de rating. Finalmente, se produjo una revisión de las condiciones del rescate, donde únicamente los depositantes de mayor nivel, por encima de los 100.000 euros, afrontarían pérdidas, que serían entonces más abultadas. El resto, unos 10.000 millones de euros, serán aportados mediante préstamos blandos tanto por la Unión Europea como por el FMI, a plazos de al menos 20 años. Si bien las características peculiares de la economía chipriota, que son las de un paraíso fiscal con un desproporcionado volumen de depósitos en comparación con su PIB

, sugerían la necesidad de testar un “bail in” antes de solicitar un préstamo externo, también es cierto que la gestión de la crisis chipriota se ha gestionado y escenificado de la peor manera posible, poniendo de manifiesto el elevado nivel de incertidumbre que sobrevuela cualquier toma de decisiones dentro del seno de la UE.

Afortunadamente, el tamaño del agujero chipriota es insignificante en relación al tamaño del PIB europeo, lo que ha permitido que el problema haya pasado a un segundo plano sin mayores consecuencias en cuanto ha quedado claro que el modelo de Chipre no será trasladable a ningún otro país que pudiera necesitar ayuda, a pesar del precedente que éste supone.   

En la Gestora, creemos que el escenario apenas ha cambiado para el resto del año. Si bien las bolsas con mayor potencial son las europeas, también es cierto que la elevada prima de riesgo que se aplica a las inversiones en la zona, compromete su evolución a corto plazo. Es de esperar que toda la amplia batería de medidas que a nivel global se están llevando a cabo para revertir la desaceleración económica que se está observando con epicentro en Europa, sea capaz de remontar en el segundo semestre del año dando paso a una mejoría paulatina en el ciclo global. Esta mejoría se dejará notar aún más, dada la elevada necesidad de búsqueda de rentabilidad propiciada tanto por el marco que establecen las políticas monetarias de tipos cercanos a cero, de carácter excepcional, como por la fuerte represión financiera a la que se ven sometidos los inversores.

Alejandro Varela, Gestor del fondo Renta 4 Latinoamérica FI.

@AVarela_Madrid

 Otro variable más que importante es manejar las expectativas, en tanto en cuanto, la mayor parte de la valoración de un activo viene determinado por el valor futuro de sus flujos de caja. Cuanto menor sean las expectativas futuros, mayor será el futuro retorno y menor será el margen de error de la inversión.

 Hoy en día, la renta variable europea es el activo que más barato está, desde mi punto de vista, justificadamente, ya que la mayor parte de los riesgos se centran en el área euro. Los últimos días, el rescate a Chipre no hace sino recordarnos la debilidad financiera de una parte importante de Europa.

 Pero, es evidente que la bolsa se compra a mejores precios cuando la incertidumbre es alta. Cuando los riesgos son menores, las valoraciones tienden a normalizarse y a encarecerse.

 Actualmente, la renta variable europea está un 20% más barata que la estadounidense y un 100% más barata que la japonesa, medidos por la media actual de beneficios esperados para 2013 en sus principales índices de referencia.

 Pero si utilizamos el famoso PER de Shiller o PER ajustado por el ciclo, la diferencia es aún más importante. ¿Por qué? El motivo es que el PER de Shiller, se calcula dividiendo la valoración total de la empresa hoy, entre el beneficio medio de los últimos 10 años de la empresa. Esto significa que el beneficio resultante incluye el beneficio que las empresas obtuvieron antes de la crisis financiera, que en los casos del sector financiero, el eléctrico y las telecomunicaciones son muy relevantes.

Como se puede observar en el gráfico obtenido de Goldman Sach, el PER de Shiller se encuentra actualmente algo por debajo de las 12x, cuando la media de los últimos 30 años es de 18x. Si, como espero, la zona euro estabiliza su macroeconomía y los sectores más dependientes de la zona euro recuperan una parte importante de los beneficios perdidos en la crisis financiera, existe un 50% de rentabilidad por conseguir simplemente con la normalización de las valoraciones de la renta variable europea. Si a esta normalización, incluimos mejoras en el crecimiento económico, el potencial sería mayor, pero el potencial es sobradamente atractivo si solo esperamos reversión a la media o normalización de las valoraciones.

En el siguiente gráfico (fuente UBS) se muestra otro tipo de valoración, muy llamativa también. La diferencia de rentabilidades de los diferentes tipos de activos. Todos los activos de menor riesgo: renta fija gubernamental, renta fija corporativa y mercado monetario se encuentran muy por debajo de sus media de los últimos 10 años, mientras que la rentabilidad por dividendo que ofrece la renta variable está por debajo de su media histórica.

Otro indicador que nos señala que el activo que debería obtener mejores retornos los próximos años, debería ser la renta variable.

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@javiergalan77

De hecho, por esa regla de tres, incluso es peor, ya que el dividendo tiene retención y la pérdida patrimonial por el menor valor del precio de la acción no te compensa el pago a Hacienda.

Sin embargo hay una diferencia muy importante que es en lo que se basa cualquier inversión en empresas que pagan jugosos dividendos. Cuando una empresa paga dividendo, el valor intrínseco de la compañía incrementa, por la sencilla razón de que la empresa gana la misma cantidad de dinero para un precio de la acción inferior.

Pondré un ejemplo extremo para que se entienda lo mejor posible:

Supongamos que una acción cotiza a 10 euros y reparte un dividendo anual de 1 euro por acción que sería equivalente a una rentabilidad por dividendo del 10%. Supongamos también, que la empresa tiene un beneficio de  1 euro por acción. Es decir que reparte todos los beneficios anuales en dividendo.

El PER al que cotizaría esta supuesta acción sería de 10 veces (10 euros de cotización / 1 euro de beneficio) y la rentabilidad por dividendo del 10% (1 euro de dividendo / 10 euros de cotización).

Al día siguiente de pagar dividendo, la empresa en cuestión seguirá ganando 1 euro por acción al año de beneficio, pero en vez de cotizar a 10 euros, la empresa cotizará a 9 euros (una vez repartido el dividendo de 1 euro por acción). El PER al que cotizaría la misma empresa será de 9 veces en vez de las 10 veces de antes de cobrar el dividendo, es decir, está un 10 más bajo. La rentabilidad por dividendo será del 11% en vez del 10% de antes de pagar ese dividendo.

Si suponemos que la acción de la empresa nunca recupera en dividendo en cotización y que la empresa sigue ganando la misma cantidad de dinero y paga la misma cantidad de dividendo, es decir, 1 euro por acción, al cabo de 5 años, la empresa habría pagado 5 euros de dividendo por acción, por lo que la empresa cotizaría a 5 veces beneficio (valor de la empresa de 5 euros / beneficio de 1 euro) y 25% de rentabilidad por dividendo. (reparto de 1 euro por acción / 5 euros de valor de la empresa).

Es más, al cabo de 9 años, la empresa habría repartido 9 euros de dividendo, por lo que si la empresa no recupera precios en cotización, el valor de la acción sería de 1 euro por acción, tendría un PER de una vez ya que el beneficio de la empresa sería lo mismo que vale toda la empresa y la rentabilidad por dividendo sería del 100%.

Al cabo de 10 años el valor de la compañía sería 0......para un beneficio de un euro por acción....es decir, un absurdo.

En general, lo más habitual es que para una compañía con crecimientos de al menos la inflación, la cotización de la compañía en bolsa tiende a obtener la rentabilidad de la inflación más la rentabilidad por dividendo. La rentabilidad por dividendo tiene la máxima importancia cuando hablamos de retorno del capital invertido.

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@javiergalan77

En el otro lado están los sectores como tecnología, alimentación, aerolíneas y hoteles, y farmacéuticas, que siendo las empresas más caras del mercado pero también las que mejor comportamiento han tenido.

¿Qué estrategia está funcionando? En el siguiente gráfico (fuente Citi), se observan los sectores que más flujo de caja libre van a generar este 2013. Destaca el sector media, farmacéutico y telecomunicaciones. Por la parte negativa, los sectores que menos flujo de caja libre generarán son el sector petrolero, automóviles y eléctricas.

El hecho de que generen poca caja significa que por una parte hay menos posibilidades de crecer el dividendo y por otra hay menor capacidad de reducir deuda. Justo lo contrario de empresas que generan exceso de flujo de caja.

Tener una cartera que genere suficiente flujo de caja para remunerar a sus accionistas o para reducir deuda es vital para conseguir un buen comportamiento de la cartera de renta variable.

En el siguiente gráfico (FUENTE J.P.Morgan), se observa el espectacular comportamiento de las compañías con alta generación de caja frente a las empresas con baja generación de caja.

El gráfico es muy elocuente, invertir en compañías cuyos fundamentales están sustentados por una elevada generación de caja, se premia con un mejor comportamiento de la rentabilidad obtenida.

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@javiergalan77

El sector bancario siempre he dicho que es muy complicado de valorar ya que por definición es un sector que utiliza su capacidad de apalancamiento para incrementar su balance en 20 o 30 veces y utilizarlo para conceder préstamos. Esos préstamos deben de ser más rentables que su coste de financiación y el resultado es el margen de intereses que mide la rentabilidad del negocio básico de un banco.

La parte baja de la cuenta de resultados de un banco es más complicada de estimar puesto que las provisiones debido al empeoramiento de la morosidad de los préstamos concedidos desvirtúan el beneficio.

Así, si echamos un vistazo a la cuenta de resultados de Bankia, llama la atención que en 2012 el banco ganó antes de provisiones 1.700 millones de euros, pero que se imputa provisiones por valor de más de 20.000 millones, por lo que el resultado final es que el banco perdió casi 20.000 millones de euros. Por este motivo, Bankia ha sido rescatada a través del FROB y de fondos europeos.

El rescate se ha realizado a través de la ampliación de capital de 15.500 millones de euros suscrita íntegramente por el FROB y diversas quitas a bonos subordinados y preferentes del banco.

Bankia vale poco más de 270 millones de euros en bolsa, por lo que la ampliación de capital (recuerdo: 15.500 millones de euros) es descomunal. ¿Cuánto vale Bankia entonces?

El beneficio del banco antes de provisiones es, como he dicho anteriormente de unos 1.700 – 1.500 millones de euros al año, a lo que hay que restar las provisiones que deben realizar los bancos por el empeoramiento de su cartera de préstamos, que dado el escenario macroeconómico de España, no es coherente pensar que vaya a dar muchas sorpresas positivas, pero evidentemente tampoco es coherente pensar que se vaya a repetir un nivel de provisiones como el que se ha visto en 2012.

El consenso de analistas de Bankia (fuente Bloomberg), estima que las provisiones normalizadas de Bankia serán del en torno de los 600 millones de euros, por lo que el beneficio neto sería de unos 1.000 millones. Históricamente, el sector bancario cotiza entre 8 y 12 veces beneficio (PER), por lo que el resultado es que Bankia debería valer entre 8.000 y 12.000 millones de euros. Es decir, menos del capital que el fondo de rescate europeo, a través del FROB, ha suscrito en la entidad bancaria.

Cuando comiencen a cotizar todas las acciones de Bankia, nos podremos aproximar a la valoración de cada acción de Bankia, de momento, mantenerse fuera del valor parece lo más sensato, hasta saber exactamente cual es el número total de acciones que van a cotizar en el mercado.

¿En qué me puedo equivocar? Pues sinceramente, en la valoración de los resultados de cualquier banco, dada su complejidad, me puedo equivocar en casi todo....pero espero que sirva como aproximación al valor total del banco. Si bien es cierto, que variaciones sustanciales en las variables macroeconómicas de España (crecimiento, desempleo, morosidad y crecimiento de préstamos concedidos), pueden variar notablemente la valoración de Bankia y el resto del sector bancario español.

Javier Galán, Gestor de Renta Variable Europea de Renta 4 Gestora

@javiergalan77

Tiene sentido, por un lado el inversor obtiene retornos anuales a su inversión, y por otro lado se entiende que las empresas que pagan dividendo son aquellas que generan suficiente beneficio y caja para repartirlo.

La historia arroja datos tan relevantes como que más del 60% de la rentabilidad que se obtiene a través de la inversión en renta variable se obtiene del cobro de los dividendos.

Sin embargo, en los últimos 5 años, el comportamiento de las empresas con alta rentabilidad por dividendo (SD3P línea blanca en los gráficos obtenidos de Bloomberg)) desde 2008 hasta hoy, la estrategia no está funcionando. ¿Qué está pasando? Las empresas pertenecientes a los sectores bancarios, de telecomunicaciones y eléctricas, son por definición grandes generadoras de caja y han tenido gran capacidad para pagar atractivos dividendos.

Sin embargo, la crisis financiera de 2008, la posterior recesión y la caída del consumo en Europa, ha provocado una caída muy acusada de los beneficios de los sectores mencionados. Cuando los beneficios caen, los dividendos tienden a reducirse, a menor velocidad, pero a reducirse al fin y al cabo.

El motivo principal para que la estrategia de invertir en empresas con alta rentabilidad por dividendo haya tenido un comportamiento tan pobre con respecto al resto del mercado de renta variable, es que estos tres sectores han fallado en dos elementos clave: reducción de sus beneficios y de los dividendos y excesiva concentración geográfica en Europa.

Pero la estrategia de invertir en empresas con alta rentabilidad por dividendo ha funcionado toda la vida y no creo que vaya a cambiar en el largo plazo. He sacado de Bloomberg el gráfico comparativo del comportamiento de las compañías de mayor rentabilidad por dividendo frente al mercado europeo desde el 2000 hasta el comienzo de la crisis financiera. Y la estrategia de centrarse en compañías con alta rentabilidad por dividendo bate al mercado ¡¡en un 122%!! Es decir, la estrategia ha funcionado.

Comportamiento de las empresas con alta rentabilidad por dividendo (SD3P línea blanca en los gráficos) desde 2000 al 2008:

Por último, si comparamos estos mismos gráficos desde el 2000 hasta hoy, estaríamos comparando tanto el periodo de mejor comportamiento como el de peor. En los últimos 13 años, las empresas con alta rentabilidad por dividendo baten al mercado en un 41%, como se refleja en el gráfico posterior.

Desde mi punto de vista, se debe concluir que en periodos de largo plazo, la estrategia de invertir en empresas con alta rentabilidad por dividendo, consiguen batir ampliamente al mercado, por lo que a pesar de que los últimos 5 años, este tipo de empresas han defraudado por su peor comportamiento relativo, creo que sigue siendo válida y que este tipo de compañías tendrán mejor comportamiento relativo en el futuro más predecible.

Javier Galán, Gestor de fondos de Renta 4 Cartera Selección Dividendo FI

@javiergalan77

En el gráfico superior, se observa el deterioro del beneficio en el sector de telecomunicaciones y el de las eléctricas los últimos años. Se puede observar que la caída del beneficio es igual de acusada que la caída de sus cotizaciones. Si no hay crecimiento, el mercado no lo valora y se comienza a cotizar con descuento frente al mercado. Actualmente son dos de los sectores que menores PER tienen.

Sin embargo hay otros sectores que se encuentran en máximos o muy cerca de los mismos. Estos sectores por lo general son empresas que han conseguido aprovecharse del crecimiento global de la economía. Han incrementado el porcentaje de sus ventas provenientes de países emergentes y han realizado adquisiciones para incrementar el beneficio y el dividendo a sus accionistas porque tenían balance para ello. Me refiero al sector de automóviles, alimentación y farmacéutico.

En los siguientes gráficos se observa perfectamente esta tendencia de beneficios en estos sectores:

En conclusión, es importante para cualquier inversión en renta variable, seleccionar una cartera que tenga crecimiento de los beneficios. Las cotizaciones de las empresas siguen la tendencia de los beneficios por lo que los inversores debemos encontrar aquellas compañías que nos den ese crecimiento para que sus cotizaciones nos devuelvan en modo de revalorización ese comportamiento de la cuenta de resultados.

Javier Galán, Gestor de fondos de Renta 4 Banco

@javiergalan77

El Renta 4 Japón ha acabado el mes con una rentabilidad del 6.97%, batiendo ampliamente al comportamiento del Nikkei 225 en euros (+4.73%).

Este comportamiento tan positivo de la bolsa japonesa se debe principalmente a los cambios que están teniendo lugar en Japón desde la elección del nuevo primer ministro Shinzo Abe. Dentro de los principales puntos de la política del nuevo primer ministro podríamos comentar la presión que esta ejerciendo sobre el banco de Japón para que lleve a cabo medidas monetarias sin precedentes, lo que ha llevado a que se marque un objetivo de inflación del 2%. Hay que recordar que la economía japonesa se encuentra en deflación desde hace más de 15 años.

El segundo y tercer pilar sobre los que se asienta la estrategia de Shinzo Abe son, por un lado, una mayor flexibilidad del gasto fiscal y, por otro, el programa de reformas estructurales para estimular el crecimiento mientras se estimula la inversión privada.

Hay que tener en cuenta que la deflación, después de tantos años en la economía, está muy presente en la población japonesa, lo que provoca un efecto de aplazamiento del consumo (ya que en el futuro podrían comprar más barato).

Sin embargo, consideramos que dicho sentimiento podría llegar a su fin de la mano de las nuevas políticas del Banco de Japón, basándonos en el incremento de la confianza en el actual primer ministro, que ha pasado de tener un respaldo del 62% en Diciembre al 68% en Febrero, según Kyodo News.

Un punto a tener muy en cuenta es la evolución del yen, el cual no ha hecho mas que depreciarse desde el anuncio de dimisión del anterior primer ministro Yoshihiko Noda. Dicha depreciación es un bálsamo para las exportadoras japonesas que, durante los últimos años, tenían que hacer verdaderos esfuerzos para que su producción fuera competitiva en el exterior, mientras su moneda se apreciaba.

Todas estas medidas y consecuencias están provocando subidas significativas dentro de la bolsa japonesa, las cuales consideramos que deberían continuar a lo largo del ejercicio, a medida que se vayan logrando los esperados resultados de las nuevas políticas.

Por todo esto consideramos atractiva la inversión en renta variable japonesa para una cartera diversificada, y para hacer frente a dicha inversión elegiríamos al Renta 4 Japón como fondo a invertir.

Celso Otero

Gestor de Fondos en Renta 4 Banco

Es muy frecuente escuchar la pregunta ¿qué es lo que pasa en Brasil? La respuesta comienza también a parecer ya un tópico: los problemas de competitividad. Esta causa ambigua y muy generalista, que se achaca también a economías tan dispares como España, Italia, Francia, etc. presenta un carácter propio en esta inmensa región sudamericana. La economía sudamericana está haciendo frente a problemas de muy distinta índole, algunos de ellos muy propios de las economías sobrecalentadas.

La fuerte atracción de capitales que se desató en 2009, tuvo como consecuencia una apreciación del real brasileño muy notable, a la que la industria local culpabiliza de todos sus males. Muchos han sido los intentos por parte del Gobierno de frenar la apreciación de la divisa, la mayor parte de ellos infructuosos, hasta el punto de que Brasil ha sido quizás uno de los países que más se ha hecho escuchar alertando de la “guerra de divisas” global. En este punto, el real brasileño destaca por ser la moneda más sobrevalorada de Latinoamérica, en claro contraste con la evolución de su economía.

El rápido ascenso brasileño de principios de década se ha traducido en una disminución de la pobreza sin precedentes, motivada a su vez por el descenso en los niveles de desempleo hasta mínimos históricos. Gracias a ello, la fortaleza del mercado interno está compensando la falta de dinamismo del sector exterior, pero muy al contrario de lo que pudiera parecer, esta presión que ejerce el pleno empleo provoca importantes tensiones en los salarios que se traducen en la ya comentada pérdida de competitividad.

Paralelamente, su mercado laboral adolece de la cualificación profesional y técnica suficiente para el amplio desarrollo al que se enfrenta su economía.

El otro gran foco de preocupación lo conforman los altos niveles de precios. Con una inflación por encima del 6% y el crecimiento desacelerando, el margen para dar continuidad a políticas expansivas se estrecha de manera importante, al tiempo que empieza a brotar cierto escepticismo sobre unos planes de estímulo que no han brindado los frutos esperados.

Pero si hay algo que verdaderamente pone nervioso al mercado y a la inversión extranjera, es el intervencionismo estatal. El Gobierno de Dilma Roussef ha emprendido una huida hacia delante, abandonando las reglas de juego claras de las que Lula Da Silva, su antecesor, se sirvió para fraguar un modelo de éxito, todo ello en un intento de imponer las condiciones que considera más adecuadas para sostener el crecimiento. Esta creciente injerencia en las normas se contrapone a la necesidad de un impulso reformista que transforme las actuales rigideces de la economía brasileña en nuevas oportunidades para el desarrollo industrial y financiero.

Tan incuestionables son las cualidades y fortalezas de que goza la economía brasileña como enormes los desafíos a los que se enfrenta. Por fortuna durante la última década hemos asistido a un brillante proceso de madurez político-económica en gran parte de Latinoamérica que nos invita a ser optimistas sobre el futuro de Brasil. Es bueno que Brasil esté en el punto de mira, como también es bueno que se reconozcan los problemas a los que se enfrenta. De este modo, con permiso de los retos globales, podrá moverse el timón de nuevo en la trayectoria correcta del crecimiento.

Alejandro Varela, Gestor del fondo Renta 4 Latinoamérica FI.

@AVarela_Madrid

Ibex 35 a niveles de 8.000:

Eurostoxx 50 por debajo de 2.600:

TIR BUND 1,47%: Denotando nuevas entradas de dinero en activos refugio.

Con unas encuestas que a priori daban una victoria en el senado al partido de centroizquierda de Bersani, poco a poco el escrutinio de los votos iba dando paso a la perplejidad de los inversores con el precipicio de las bolsas.

No es nuevo que la economía italiana se encuentra en una coyuntura compleja, con una deuda pública sobre PIB superior al 120%, un déficit esperado del 3% y un crecimiento del PIB para 2013 del -1%. Con este panorama, la incertidumbre política solo añade mayor presión tanto al gobierno italiano como al del resto de países periféricos (aunque que no hay que olvidar el “comodín de Draghi” con su OMT, como soporte de los tipos de interés). Así, no parece probable que veamos repuntes a niveles de máximos del 7,5% del bono a 10 años español o del 7% en el bono italiano.

Lo que sí que resulta interesante es echarle un vistazo al diferencial de tipos pagados entre España e Italia a 10 años, que se encuentra en mínimos desde Agosto 2012. No sería descartable que ante toda esta incertidumbre política veamos una mayor convergencia en los tipos pagados, con un panorama que cada vez parece más complejo para formar un gobierno de coalición y que podría desembocar en una nueva llamada a las urnas este mismo año.

Esta situación de incertidumbre política ya ha supuesto un incremento de los tipos de interés pagados por el tesoro italiano. En su última subasta de Letras a 6 meses, los tipos han pasado al 1,237% desde el 0,731% pagado a finales de Enero.

Aunque el mayor castigo dentro de la curva italiana sería para el bono a 2 años, cotizando en el mercado secundario a niveles de 2,12%.

Con todo ello, es claro que el riesgo Italia cotiza muy caro en los bonos a CP en la situación actual. Es por tanto probable que si la situación persiste la curva de tipos transalpina se aplane motivada por un mayor repunte de los tipo a corto.

Carmen S. García Navarro, Gestor de fondos de Renta 4 Banco.

@cgarciar4

El primer tema importante es la contención de costes salariales dentro de los Estados Unidos, lo cual se ve sostenido en el tiempo por los elevados niveles de desempleo de la economía americana, que provocan que los costes salariales se vean contenidos mientras el nivel de desempleo se encuentre en niveles elevados.

Si observamos el gráfico que se presenta en los últimos ejercicios hemos vivido una contención de los costes laborales que consideramos se va a extender en el tiempo, como sucedió en la década de los 80 y de los 90. Hay que tener en cuenta que los costes laborales dentro de los costes de las empresas americanas suponen en torno al 60%-70% de los costes totales, por lo que una contención de la principal partida de gastos unida a expectativas de crecimiento de ingresos hace que los beneficios se incrementen de manera significativa.

El segundo tema fundamental es la independencia energética que Estados Unidos podría lograr en los próximos años debido a la revolución del “shale gas” que provocará una contención en los precios del petróleo y por ende en la contención de los gastos energéticos de las empresas que suponen en torno al 7-10% de sus costes. Una situación similar de costes energéticos se mantuvieron sin grandes variaciones fue como en el caso de los costes saláriales fue la década de los años 90. Podemos ver la evolución del petróleo en los años 90 que aun con sus variaciones se mantuvo lateral, en una década que hubo repuntes del precio del petróleo por la primera guerra de Irak.

Ahora bien, tanto mencionar las similitudes con respecto a los años 90, tendremos que ver cual fue el comportamiento de la renta variable en esa década, pues bien, el S&P 500 a principio de la década se encontraba en los 360 puntos y al final de los 90 se encontraba cercano a los 1500 puntos es decir la renta variable americana subió un 310%, y no solo eso, el S&P 500 está muy cercano a dichos niveles, después de haber pasado en estos últimos 13 años por dos importantes crisis, la tecnológica y la financiera.

Muchos podrán considerar que una parte importante de la subida de finales de los 90 se debió a la burbuja tecnológica (lo cual no afecta al 200% inicial de subida), sobre lo cual tendrían toda la razón, pero en los momentos actuales estamos en mercados donde el insulso crecimiento esta provocando medidas monetarias no convencionales, dichas medidas están inundando al mercado de liquidez, esta liquidez actualmente se encuentra en manos del sistema financiero, pero en el medio plazo a medida que mejore la economía se debería drenar a la economía real, lo cual podría provocar, no en el corto plazo, un incremento de la inflación. La pregunta que nos deberíamos hacer es si dicha inflación podrá ser controlada de manera eficaz por los bancos centrales. Si consideramos la posibilidad de inflación en el medio / largo plazo, la renta variable es una de las mejores opciones que cualquier inversor tiene para cubrirse de dichos efectos.

Otro argumento que me hace ser positivo a la hora de entrar en renta variable americana, es que la mejoría del mercado inmobiliario americano, junto con las últimas subidas de los índices de renta variable americano hace un efecto de sensación de riqueza dentro de la población americana lo cual debería sustentar al consumo, por el mero hecho psicológico de cuanto más riqueza sentimos tener más incrementamos nuestro consumo.

A la hora de entrar en renta variable americana considero que los fondos de inversión son la alternativa que presenta mayor atractivo, por varias razones:

• Una gestión profesional.
• Diversificación: “No poner todos los huevos en la misma cesta”
• Economías de escala: Si quisiésemos tener una cartera diversificada y no tuviéramos un gran patrimonio incurriríamos en unos gastos excesivos para poder realizar una diversificación acertada.
• Tributación ventajosa: No tenemos que tributar hasta que desinvirtamos nuestra posición en fondos, pudiendo traspasar entre fondos sin tener que tributar. Sobre todo después del último cambio en materia fiscal en este sentido.

Estos serían algunos de los argumentos que hacen más atractiva la inversión en fondos que en acciones, sobre todo cuando nos dirigimos a mercados distintos del local.

Una opción que considero acertada a la hora de invertir en renta variable americana es el Renta 4 USA, que presenta los beneficios descritos con anterioridad.

Celso Otero

Gestor de Fondos en Renta 4 Banco

El motivo de tan mal comportamiento del Euro Stoxx 50 en la última década viene explicada por la explosión de dos grandes burbujas: la tecnológica y de telecomunicaciones del 2000 y la burbuja financiera de 2007. El peso que llegaron a tener el sector de las telecomunicaciones y el sector bancario europeo en el Euro Stoxx 50 fue demasiado alto, y ha producido esta distorsión de comportamiento tan importante.

Digo distorsión, porque si echamos un vistazo al gráfico de comportamiento entre el Euro Stoxx 50, el Euro Stoxx 600 y el Dax alemán, nos damos cuenta que el Euro Stoxx 50 es el peor índice tanto a medio plazo como a largo plazo. La composición sectorial es la clave del comportamiento, mientras que el Dax alemán y el Euro Stoxx 600 tienen un componente industrial y exportador muy importante, el Euro Stoxx 50 está plagado de compañías semi públicas o privatizadas no hace mucho y sobre todo un excesivo peso de sus ventas concentradas en el área euro.

Sinceramente, creo que los precios a los que cotizan algunos sectores en el Euro Stoxx 50 (telecomunicaciones, eléctricas, petroleras y bancos), están excesivamente baratos y que una normalización de sus valoraciones deberían cerrar de alguna manera el enorme diferencial de revalorización de los 3 índices a los que he hecho referencia, por tanto, hasta ese momento, mantendré la referencia con el Euro Stoxx 50 en Renta 4 Eurobolsa FI.

En el siguiente gráfico (fuente Bloomberg), se muestra el ratio Precio/Valor Contable del sector bancario europeo. Como se puede observar, desde el 2000, los bancos han estado cotizando aproximadamente entre 1,6x y 2x P/VC antes de la crisis bancaria provocada por la quiebra de Lehman Brothers. Cierto es, que el nivel de crecimiento de Europa era mayor que el actual, que los ROEs eran sustancialmente superiores  y que el nivel de apalancamiento del sector bancario era superior al permitido actualmente.

Cual es el nivel de equilibrio es difícil de conocer, pero a día de hoy, el sector cotiza a 0,82x P/VC, un 50% por debajo del nivel mínimo de la última década antes de 2008, lo que significa desde mi punto de vista, que el descuento con el que cotizan los bancos es excesivo y que a falta de nuevos escenarios de estrés en países del área euro, se pueden justificar sin gran dificultad, que al menos este ratio se vaya por encima de 1x P/VC, lo que daría potencial de más del 25% desde los niveles actuales al sector bancario.

Reconozco que no me siento cómodo teniendo en cartera el sector, pero obviamente, el riesgo de equivocarse al comprar bancos europeos a los niveles de valoración actuales es muy inferior a los de hace 4 años. Si la renta variable europea sigue su tendencia alcista de estos últimos 6 meses, sin ninguna duda, los bancos tenderán a revalorizarse hasta poner en precio una mayor certidumbre de sus balances.

Javier Galán, Gestor de fondos de Renta 4 Banco

@javiergalan77

En realidad, ser positivo o negativo en cuanto a los retornos que va a tener la renta variable en 2013, tienen justificación. Es un año de transición desde mi punto de vista, y puede pasar cualquier cosa. En este informe, trataré de acercar el lado optimista y el lado pesimista sobre los retornos, para que cada uno haga sus propias valoraciones del entorno al que nos enfrentamos.

No es difícil ser pesimista en Europa observando la tendencia de crecimiento de los países europeos, las medidas de contención del gasto, la austeridad reinante en la gestión de los presupuestos generales, la imperiosa necesidad de desapalancamiento de las economías públicas y privadas y la falta de incentivos de crecimiento.

Las valoraciones de la renta variable están acercándose a su valoración histórica. Según las expectativas de beneficio del consenso, la renta variable europea estaría cotizando a 11,7x PER 13, lo que supone un crecimiento esperado del beneficio del +10%.

Como se puede observar en el gráfico, el PER vuelve a normalizarse y la pregunta que nos debemos de hacer es si las condiciones económicas justifican que las valoraciones vuelvan a su media histórica o si el panorama económico al que se enfrenta Europa justificaría unas valoraciones más baratas debido al menor crecimiento esperado para los próximos años.

Tampoco es difícil adoptar una opinión positiva sobre la renta variable si tenemos en cuanta otras variables igual de importantes como la prima de riesgo, la liquidez, los bajos tipos de interés, la situación de balance de las compañías europeas y la falta de alternativas de inversión.

Si bien es cierto que las perspectivas de crecimiento de las compañías no son muy altas, también es iluso no confiar en que los equipos directivos de las compañías europeas, con elevados flujos de caja, bajos endeudamientos en términos históricos y ridículos costes de financiación, no sepan aprovechar la situación financiera actual. Solamente con comprar empresas o negocios y arbitrar su flujo de caja con el coste de su deuda, se puede sacar valor al accionista. Las empresas europeas pueden incrementar el beneficio por acción a través de la recompra de sus propias acciones y equilibrar la estructura de balance, que en algún caso es poco eficiente.

Javier Galán, Gestor de fondos de Renta 4 Banco

@javiergalan77

En general, las compañías que van a hacer pagos de dividendos, suelen tener buen comportamiento bursátil en las semanas/meses anteriores, por lo que puede ser una buena idea de inversión aprovechar a través de fondos de inversión de dividendos o empresas pendientes del pago del dividendo, esta estrategia.

Esperamos por tanto, un mejor comportamiento relativo en los meses venideros de aquellas empresas y aquellos fondos de inversión que focalizan su estrategia en la búsqueda de altas rentabilidades por dividendo y capacidad de mejora de los mismos. A medida que las empresas que se tienen en  cartera vayan acercándose al día en el que hacen el desembolso del dividendo generado, suele incrementar el interés por las compañías y el flujo de dinero suele acompañar.

A pesar de las subidas de las bolsas desde julio, no es complicado conseguir una rentabilidad por dividendo media de una cartera europea por encima del 5%, lo cual da tranquilidad al inversor y entendemos que las empresas que tienen la capacidad de pagar estos dividendos (IMPORTANTE: sin necesidad de pagarlo con deuda, es decir, pago de dividendo cubierto con la generación de caja), no están ni mucho menos caras. Es más, si en algún momento. como esperamos, los inversores empiezan a reembolsar o vender sus fondos o activos de inversión en renta fija de medio y largo plazo, los fondos de alta rentabilidad por dividendo y las empresas de alta rentabilidad por dividendo serán los primeros beneficiados.

Javier Galán, Gestor de fondos de Renta 4 Banco

@javiergalan77

Evidentemente, aunque todos los Reales Decretos aprobados durante el 2012, han forzado a la banca a provisionar gran parte de las posibles pérdidas relacionadas con sus carteras de préstamos, es ilusorio pensar que la economía española va a permitir a los bancos normalizar sus beneficios este año.

Todos vemos la situación económica española tanto a nivel empresarial (cierres de empresas, liquidación de negocios, etc), como a nivel de empleo (despidos, EREs, deflación de salarios, etc), que este año no va a ser el año del rebote macroeconómico.

Pues bien, estas dos variables son básicas para saber que es lo que va a hacer la cuenta de pérdidas y ganancias de los bancos. Más morosidad en préstamos a empresas y más morosidad de préstamos hipotecarios, suponen más provisiones a realizar por la banca. Evidentemente las provisiones no van a ser del volumen de 2012, pero los balances de los bancos deben ser limpiados trimestre a trimestre hasta que el desempleo deje de ser un lastre para la economía española en su conjunto.

Con el beneficio esperado para 2013 de los principales bancos españoles excluyendo BBVA y Santander, el sector cotizaría a una media de 18x PER’13e, es decir, más caras que cuando en 2005 los préstamos crecían a tasas del 20% y la morosidad estaba en mínimos de la historia.

El otro gran riesgo para la banca es que todavía no son capaces de financiarse por sí mismos. Dicho de otro modo, si el Banco Central Europeo no es el prestamista de último recurso, la banca española tendría que reinventarse. El mercado interbancario sigue prácticamente cerrado para la mayor parte del sistema financiero español, aunque con claros signos de mejoría.

Por último, el nivel al que cotiza el euribor (0,50%), va a seguir dañando el margen de interés de los bancos, y no se esperan subidas de tipos de interés del BCE en el corto plazo.

Desde mi punto de vista la baja ponderación de los gestores al sector bancario y la prohibición de posiciones cortas en empresas españolas, han causado el mejor comportamiento relativo, pero los fundamentales no apoyan y hay mejores oportunidades de inversión en otros sectores menos expuestos a la anémica economía española.

En cualquier caso, este mes me he reunido con los equipos directivos de BBVA, Bankinter y Popular. Santander y BBVA, aunque tengo en cartera, me parecen que están caros en relación al resto de bancos europeos. La banca española seguirá provisionando parte de su cartera de préstamos durante 2013, pero estarían baratos y suficientemente cubiertos si consideramos que en 2014 se normalizan los beneficios.

Por tanto, Renta 4 Bolsa FI ha empezado, después de 5 años, a tomar posiciones en banca doméstica (Popular y Bankinter). La clave de su comportamiento la va a tener la estabilización de la macro española y que el mercado empiece a fijarse ya no en el 2013 sino en el 2014.

Javier Galán, Gestor de fondos de Renta 4 Banco

@javiergalan77

El concepto “inversión” se encuentra siempre presente en nuestra vida diaria, de hecho no cesamos de “invertir” ya sea para nuestro futuro o para el de la gente que nos rodea. Y es aquí dónde aparece otro concepto que se vuelve determinante en la toma de cualquier decisión: “Valor”. De hecho en nuestro día a día no dejamos de plantearnos una pregunta muy simple “¿qué valor tiene esto? ¿cuánto estoy dispuesto a pagar por ello?”, aunque no solo en sentido monetario, sino en muchos casos también temporal, es lo que se conocería dentro del mundo económico como “coste de oportunidad”.

En este artículo pretendo dar una visión rápida de las preguntas que debemos hacernos a la hora de invertir en acciones o títulos de una compañía.

     1. ¿Cuál es el origen de los ingresos de la compañía?

Es muy importante tener claro desde un primer momento dónde se originan dichos ingresos. Si se trata de productos o servicios y  cuales son las variables que los afectan. En muchas compañías, los ingresos están en gran medida regulados (REE), mientras que en otras pueden depender de la fluctuación en los precios de las materias primas (Arcelor Mittal), o de simples modas en el consumo (Apple).

También es importante estudiar la procedencia geográfica de dichos ingresos, para ver en que medida se encuentran más o menos diversificados o si los mercados de origen muestran una tendencia saludable.

     2. ¿En que sector y zona geográfica se enmarca? ¿Cuál es la perspectiva macroeconómica de ese sector?

Una vez tengamos claro como obtiene la compañía sus ingresos, es igual de importante estudiar el entorno en el que se sitúa, así como su posicionamiento relativo frente al resto de compañías del sector. Y lo que es más importante aún, ver cuales son las perspectivas de crecimiento futuro, ya que a la hora de invertir en una empresa nuestra visión debe estar centrada en encontrar valor en el medio plazo.

     3. ¿Cuáles son los gastos en los que tiene que incurrir la compañía para realizar su actividad?

Dependiendo de la compañía y del sector de actividad, podemos ver empresas en las que el mayor peso de los gastos va ligado a costes fijos (maquinaria, instalaciones, …) que hacen que ante ciertos momentos de caída de la actividad, como el que sufre ahora mismo nuestro país, sean menos flexibles e incurran en excesos de capacidad, con la necesidad adicional de realizar los ajustes pertinentes.

Es muy importante para poder saber lo rentable que resulta una empresa, conocer cuál es su margen de explotación así como si este es sostenible en el tiempo.

    4. ¿Cuál es el nivel de endeudamiento de la compañía? ¿es capaz de repagar su deuda?

Por ejemplo, en un momento de crisis económica, con la prima de riesgo Española en niveles elevados, el estudio del nivel de endeudamiento de las empresas se ha vuelto un elemento clave.

Lo primero que debemos analizar es la cifra de endeudamiento neto con la que parte la compañía, el coste que paga por financiarse y su calendario de vencimientos.

Una vez estudiado este nivel de partida, debemos ver cual es la capacidad de la empresa de generar caja para ir amortizando dicha deuda.

Para ver si una empresa genera o no genera caja, debemos ver a grandes rasgos si a través de la realización de su actividad ordinaria, sin tener en cuenta todo lo que no sean salidas de caja (amortizaciones, provisiones,…) y una vez desembolsado los costes financieros, dividendos e  inversiones, es capaz de generar un saldo positivo.

Debemos comprobar también ver si el calendario de vencimientos de su deuda está lo suficientemente espaciado en el tiempo y en el caso de tener refinanciaciones de deuda relevantes, estudiar su  impacto en los resultados por un posible incremento del coste financiero.

    5. ¿Puede crecer a través de la adquisición de otras empresas? ¿o puede ser adquirida?

El último punto que no podemos olvidar es el estudio de sus posibles vías de crecimiento. Las empresas pueden crecer mediante dos vías principales: crecimiento interno, menos arriesgado y seguramente más barato aunque con la necesidad de un mayor horizonte temporal o mediante crecimiento externo. Este último, es mucho más arriesgado, seguramente más caro pero mucho más rápido.

Existen multitud de razones económicas que llevan a las empresas a utilizar esta última vía de crecimiento, aunque siempre la más importante debe ser la creación de valor para el accionista. ¿Cómo sabemos si es buena idea que la empresa se fusione o adquiera a otra compañía? Esta pregunta tiene una respuesta muy simple, cuando el valor de la suma de ambas compañías sea superior a su suma por separado.  Es decir, debemos estudiar las posibles sinergias que se deriven, ya sean de costes o de ingresos.

En cualquier caso, toda decisión de inversión siempre conlleva un componente de subjetividad tal que hace imposible que todos los inversores hagan una misma valoración de las compañías analizadas. 

Carmen S. García Navarro, Gestor de fondos de Renta 4 Banco

@cgarciar4

 Pero, ¿cuáles son las intenciones del Banco de España con esta medida? Desde mi punto de vista son 3:

             1.-        Fortalecer los resultados del sector bancario. Los bancos van a ver incrementado su margen de intereses al bajar su coste de financiación.

            2.-        Reducir el tipo de interés de los préstamos concedidos por la banca a laeconomía real.           

            3.-        Que el tipo de interés de las emisiones del Tesoro español sean atractivas en comparación a los depósitos

Es decir, no hay ningún beneficio para la población española. Se beneficia el Estado y se benefician los bancos. Pero si se penaliza al ahorrador, ¿por qué no intervienen el mercado hipotecario?

La existencia de suelos a los tipos de interés hipotecarios, no están permitiendo a muchas familias españolas beneficiarse de los bajos niveles del Euribor. Desde mi punto de vista, si el Banco de España “aconseja” reducir la remuneración a los depósitos, debería “aconsejar” también la reducción de los “suelos” de tipos de interés hipotecarios, para que todas las familias, hoy excesivamente presionadas por la escasez de empleo, incrementos de impuestos y penalización fiscal sobre el ahorro, vean incrementado su poder adquisitivo.

Javier Galán, Gestor de fondos de Renta 4 Banco

@javiergalan77

Si buscamos soluciones lo primero que debemos hacer es identificar el problema, teniendo en cuenta que no solo reside en nuestra clase política, sino que es un problema generalizado en nuestra sociedad, simplemente observando la economía sumergida de nuestro país nos podemos hacer una idea de ello. Por poner un ejemplo, no nos resulta extraño escuchar “la factura la quiere con o sin IVA”. No podemos engañarnos, todas estas acciones, si bien no se corresponden en magnitud a los últimos escándalos que han salido a la luz, son igual de dañinas para nuestra sociedad.

Lo que estamos viendo es una clase política que es un reflejo de la sociedad en la que vivimos y en esta tesitura cada uno intenta aprovecharse a su medida. Ya lo decía el evangelio de San Juan 8-7 “El que no tenga pecado, que arroje la primera piedra”.

De todos modos, estos últimos supuestos casos de corrupción, deberían ser castigados de manera ejemplar. La responsabilidad adquirida por dichos cargos electos, donde el pueblo ha depositado la confianza de su gobierno, deberían ser un ejemplo en conducta para todos los ciudadanos. Dichos casos de corrupción se convierten en actos despreciables más cuando están exigiendo esfuerzos que en ocasiones se tornan sobrehumanos para la población.

Dicho esto, solo cabe esperar que las palabras de su majestad Don Juan Carlos I en su discurso de navidad de 2011 son ciertas y como él decía “cualquier actuación censurable deberá ser juzgada y sancionada con arreglo a la ley. La justicia es igual para todos”. Si esto fuese cierto serviría como bálsamo a la indignación popular y evitaría la crispación de una sociedad que ve como sus esfuerzos sirven para el beneficio de unos pocos.

Para llegar a la solución del problema, no existen formulas magistrales, por más que incrementemos las penas y que persigamos la corrupción, no la podremos erradicar en un país donde en su refranero se encuentra “hecha la ley, hecha la trampa”, sin ser una expresión novedosa, ya a finales del siglo XVI podríamos encontrar expresiones en tal sentido. Por tanto, además de perseguir y condenar dichas practicas, la única solución valida para minimizar el problema en el largo plazo pasa por la educación. Hay que tener en cuenta que el problema radica en la naturaleza humana, en nuestra avaricia y egoísmo personal.

Dichos cambios de mentalidad pueden parecer acciones titánicas, ya que algunos vicios parecen muy arraigados en nuestra sociedad, pero a lo largo de la historia se han llevado a cabo cambios de impensables en la mentalidad. Un ejemplo de ello ha sido la erradicación de la mente de algunos las supuestas diferencias que podían existir entre razas y sexos, aunque más bien no se ha cambiado del todo la mentalidad de algunos, lo que se ha hecho es que los jóvenes no sean tan obtusos en sus planteamientos como podían ser sus antepasados. Todo este camino se ha realizado a base de la educación de los más jóvenes.

Es evidente que realizar una correcta educación desde una pronta edad resulta mucho más fácil y provechoso. Es mucho más sencillo que un árbol crezca recto si usamos una guía desde su plantación, que si intentamos enderezarlo una vez que esta crecido. El problema de la educación es que hay que esperar varias décadas para ver los frutos, pero sin lugar a dudas siempre ha sido la mejor herramienta para mejorar nuestra sociedad.

Celso Otero

Gestor de Fondos en Renta 4 Banco

Es obvio que algo se ha avanzado: hace algo más de un año, el estado de estupefacción político-económica era alarmante, apenas se había tomado medida alguna de ajuste del gasto que frenara un endeudamiento que nos habría llevado directamente a la quiebra, y la apuesta principal hacia la recuperación consistía, en el mejor de los casos, en el inmovilismo. Es cierto pues, que ahora hay datos positivos a los que agarrarse: la dolorosa reforma del sistema financiero se ha afrontado con valentía (podemos olvidar el descabellado despropósito de las “fusiones frías”, menuda ocurrencia!), se ha tomado conciencia de la necesidad de equilibrar las cuentas (aunque éste aún no se ha conseguido y aunque haya mucho que discutir sobre la forma en que esto se está llevando a cabo), y se ha intentado modernizar un mercado laboral que fue diseñado antes de la democracia. Como digo, todo ello es bastante esperanzador.

Sin embargo no conviene dejarse llevar por la euforia que se aprecia últimamente en algunos medios de prensa y hay que seguir trabajando en la línea de fomentar cambios estructurales en las economías dañadas para introducir en ellas medidas de flexibilidad y conseguir mayor competitividad que, en definitiva, conduzca al crecimiento.

Lamentablemente las buenas noticias sobre nuestra economía, traen aparejada una dosis de desincentivos para los gobiernos que deben efectuar las reformas. El elevado coste político de las acciones a tomar frena su desarrollo cuando el viento sopla a favor, sin embargo, a España no le queda tiempo para el relax. Si no aprovechamos cada instante de tregua que ha brindado el BCE con el diseño del programa OMT  (recordemos que aún no ha sido puesto a prueba) los mercados volverán a presionarnos y retornarán los fantasmas del pasado.

Entre las razones para tomarse con cautela esta repentina mejoría del acceso al crédito de nuestro país está el hecho de que éste no se está trasladando a nuestras pymes y a nuestras familias. Dicho de otro modo, es posible que los mercados se hayan abierto de nuevo para las compañías del Ibex 35 (y esto se nota en la bolsa), pero el grifo sigue cerrado para los pequeños negocios y para los nuevos emprendedores. Este crédito, necesario para crear empleo, no sólo no mejora sino que se está volviendo cada vez más escaso y más caro (menos operaciones, mayores diferenciales).

La economía española ha recobrado momentáneamente la credibilidad, pero el desempleo y la deuda siguen en máximos, el crecimiento se muestra ausente, y hay revisar un modelo productivo obsoleto mientras se encuentra la forma de que la liquidez llegue a la economía real. No valdrán atajos, ni medidas efectistas, ni exigir el esfuerzo (en forma de más impuestos) siempre a los mismos. Hace falta una mayor precisión en las medidas de ajuste con incidencia en el gasto improductivo y una mayor profundidad liberalizadora que posibilite el crecimiento. De otro modo la confianza recobrada será pasajera.

 Alejandro Varela es Gestor de fondos en Renta 4 Banco

@AVarela_Madrid